Всякий раз, когда на финансовых рынках случается период, когда высококачественные облигации теряют стоимость одновременно с акциями, появляется множество публикаций, констатирующих «смерть стратегии 60/40», по причине роста корреляции между акциями и облигациями. Или заявляющих о том, что облигации утратили свои диверсифицирующие свойства. Отчасти это попытка продать альтернативы, ну или реальная обеспокоенность тем, что облигации эволюционировали, приобретя новый набор характеристик.
Когда облигации и акции одновременно теряют стоимость, этому есть одно разумное объяснение – инфляция. Облигации могут обеспечить надежную защиту от риска на фондовом рынке во время шока экономического роста (прибыль падает, но вместе с ней снижаются и процентные ставки, и инфляция). Однако они не являются эффективным инструментом диверсификации портфеля акций при возникновении инфляционной проблемы (доходность растет, а центральные банки не могут снизить ставки). Такое поведение всегда было характерной чертой того, как высококачественные облигации вели себя по отношению к акциям в портфеле. В этом отношении мало что изменилось. Произошло лишь то, что инфляционные шоки стали гораздо более распространенными после десятилетий доминирующей тенденции дезинфляционного давление.
Это не означает, что взаимосвязь между акциями и облигациями не имеет значения, просто важно не делать ложных выводов. Реальная проблема заключается в том, что в течение длительного периода низкой инфляции многие инвесторы стали самоуверенными в отношении роли облигаций в портфеле, пренебрегая сценариями, в которых они могут столкнуться с трудностями.
Поскольку мы пережили череду инфляционных шоков в результате COVID-19, российско-украинской войны и теперь иранского конфликта, эти риски сейчас находятся в центре нашего внимания. Это сопровождается тревогой по поводу «фискальной устойчивости», все это в конечном итоге сводится к вопросу о будущей инфляции. Эти проблемы привели к тому, что облигации оказались в очень сложном положении.
Стоит еще раз подчеркнуть, что высококачественные облигации являются правильным диверсифицирующим активом для портфелей, где акции являются наиболее существенным фактором риска. Акции — это волатильный класс активов, который может приносить высокую долгосрочную реальную доходность, но крайне уязвим к слабому росту и рецессиям. Облигации почти наверняка диверсифицируют этот риск лучше, чем любой другой вариант. Это остается верным и сегодня.
Если инвестор рассматривает возможность сокращения доли облигаций в своем портфеле, то это должно быть не потому, что облигации перестали играть в нем важную роль, а скорее потому, что он ожидает высокую вероятность возникновения проблемной инфляции.
Это вполне разумная точка зрения, но мы должны помнить о своей склонности преувеличивать любой риск, который нам близок или актуален на сегодняшний день. Инвесторы должны стремиться создавать сбалансированные портфели, устойчивые к различным экономическим сценариям, включая те, в которых корреляция между акциями и облигациями растет.
Существуют дополнительные варианты классов активов, которые могут заполнить пробелы, не покрытые высококачественными облигациями – облигации с привязкой к инфляции, сырьевые товары и т.д. Эти варианты не являются необоснованными, их использование в диверсифицированном портфеле оправдано. Однако все они имеют свои недостатки и требуют принятия компромиссов, некоторые из которых весьма существенны.
Если мы живем в мире, где частота инфляционных шоков по отношению к шокам роста возрастает, то следует ожидать более высокой (средней) корреляции между акциями и облигациями, и, вероятно, некоторой дополнительной премии за срок погашения (если инфляционный риск выше, мы захотим получить дополнительную компенсацию). Это может повлиять на решения о распределении портфеля, но нужно с осторожностью относиться к нашей способности предвидеть будущие экономические условия. С уверенностью мы можем предсказать лишь то, что когда наступит следующая рецессия, мы все будем рады иметь в своих портфелях высококачественные облигации.
Несмотря на весь этот шум в интернете, облигации ведут себя именно так, как и следовало ожидать. Справедливо будет сказать, что в эпоху низкой инфляции и падения доходности инвесторы не сделали свои портфели достаточно устойчивыми к сценариям, в которых облигации не так эффективно дополняют акции. Однако это вина инвесторов, а не облигаций. Внесение некоторых корректировок в портфели из-за этого упущения представляется разумной, а вот списание облигаций «в утиль» — нецелесообразное решение.
*по мотивам публикаций Джо Виггинса и Оливера Файнса
