Облигации, как правило, хранятся в портфеле вместе с акциями, чтобы снизить волатильность и обеспечить защиту на случай прилета «черного лебедя». Давайте перейдем к сравнению казначейских облигаций и корпоративных облигаций.
Тезисы:
- Корпоративные облигации более волатильны, чем казначейские облигации.
- Казначейские облигации имеют значительно меньшую корреляцию с акциями, чем корпоративные облигации.
- По сравнению с корпоративными облигациями, традиционный портфель 60/40 с использованием казначейских облигаций исторически приводил к более высокой доходности, более низкой волатильности, более высокой доходности с поправкой на риск (Шарп) и меньшим просадкам.
- Многие инвесторы особо не вдаются в детали и держат корпоративные облигации просто из-за удобства, популярности и доступности фондов рынка облигаций.
- Казначейские облигации предпочтительнее корпоративных облигаций в долгосрочном диверсифицированном портфеле.
Заложим в основу поста следующие утверждения:
- Акции, как правило, имеют более высокую доходность, чем облигации.
- Облигации используются в качестве диверсификатора, хранятся вместе с акциями для снижения волатильности и защиты от рыночных шоков.
- Инвесторы должны пытаться оптимизировать портфель в целом (CAGR, волатильность, максимальную просадку и доходность с поправкой на риск), а не активы, удерживаемые изолированно.
- Классы облигаций включают государственный долг и корпоративный долг (среди прочего), каждый из которых имеет свою уникальную корреляцию с акциями.
Корпоративные облигации исторически давали немного более высокую доходность из-за их сравнительно меньшего объема торгов + премия за риск с учетом возможных корпоративных проблем (кредитный риск, риск ликвидности).
Можно было бы подумать, что из этого следует, что более высокая доходность портфеля может быть достигнута путем объединения акций с корпоративными облигациями, но на самом деле это не совсем так. Причина этого кроется в соотношении активов.
Корреляции, риск ликвидности и кредитный риск
Вспомним школьные уроки математики: двумерный коэффициент корреляции является мерой линейной корреляции между двумя переменными с возможными значениями от -1 до 1. Коэффициент корреляции -1 означает идеальную отрицательную корреляцию. Коэффициент корреляции 1 означает идеальную положительную корреляцию. Нулевой коэффициент корреляции означает отсутствие корреляции.
Причина, по которой облигации, как правило, снижают волатильность в портфеле наряду с акциями, заключается именно в том, что они обладают отрицательной корреляцией или, по крайней мере, отсутствием корреляции с акциями. За последние 30 лет долгосрочные казначейские облигации имели довольно выраженную отрицательную корреляцию с акциями, которая составляла примерно -0,5 по сравнению с 0,1 для корпоративных облигаций.
Эта отрицательная корреляция казначейских облигаций усиливается во время рыночных потрясений. С 1926 по 2015 год долгосрочные казначейские облигации США имели месячную корреляцию с акциями США на уровне 0,09 по сравнению с 0,19 для долгосрочных корпоративных облигаций США. В месяцы, когда акции США приносили отрицательную доходность, эти корреляции составляли 0,00 и 0,36 соответственно.
Это связано с поведенческим эффектом, который можно назвать «поиск тихой гавани». Инвесторы обращаются к облигациям, особенно казначейским облигациям, когда акции падают, тем самым повышая цену казначейских облигаций. Портфель, включающий казначейские облигации, превосходит портфель содержащий корпоративные облигации во время рыночных потрясений.
Более того, финансовый кризис 2008 года продемонстрировал, что корпоративные облигации действительно содержат значительный риск ликвидности в периоды рыночных потрясений, за которые инвесторы не получают адекватной компенсации. Риск акций и кредитный риск взаимосвязаны, корпоративные облигации не выполняют свою работу в должной мере в то время, когда они нам больше всего нужны (когда акции падают). Как и в случае с акциями, корпоративные облигации обладают значительным «хвостовым риском» (риск экстремального изменения). Кредитный риск для казначейских облигаций практически равен нулю.
Вся суть облигаций в диверсифицированном портфеле обычно заключается в снижении волатильности.
Казначейские и корпоративные облигации. Бэктест и эффективность
Бэктест с использованием традиционного соотношения 60/40, в одном из которых использовались долгосрочные казначейские облигации, а в другом — долгосрочные корпоративные облигации. Портфель казначейских облигаций (показан синим цветом) имеет более высокую доходность, более низкую волатильность, более высокую доходность с поправкой на риск (Шарп) и значительно меньшую максимальную просадку (кризис субстандартного ипотечного кредитования 2008 года):
Портфель, содержащий акции и облигации, требует более высокого распределения в сторону корпоративных облигаций (по сравнению с казначейскими облигациями) для такой же степени снижения волатильности и защиты от убытков.
Почему инвесторы выбирают корпоративные облигации
- По какой-то причине весь портфель может состоять на 100% из облигаций, так как инвестор хочет большего риска / прибыли по конкретным облигациях.
- Инвестор использует проценты по облигациям в качестве источника пассивного дохода и использует для этого фонды высокодоходных корпоративных облигаций.
- Инвестор вкладывается в общий фонд рынка облигаций, такого как BND от Vanguard, в рамках ленивого портфеля. Многие инвесторы даже не знают, что общие фонды рынка облигаций обычно содержат около 25-30% корпоративного долга.
- Для диверсификации инвестор осознанно сочетает и корпоративные и казначейские облигации и такой подход вполне разумен.
Заключение
Использование казначейских облигаций в долгосрочном диверсифицированном портфеле выглядит потенциально предпочтительнее корпоративных облигаций. Казначейские облигации способны снижать общую волатильность портфеля и хорошо защищают от рыночных потрясений. Дополнительные преимущества: они позволяют избежать кредитного риска и риска ликвидности, которые связаны с корпоративным долгом. Нельзя подменить казначейские облигации корпоративными и ожидать снижения волатильности портфеля.
